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1、價(jià)格復(fù)盤(pán)：2016 年起逐步由“需求定價(jià)”轉(zhuǎn)向“供給定價(jià)”
定價(jià)機(jī)制：國(guó)內(nèi)鎢品供應(yīng)集中度高，大廠長(zhǎng)單對(duì)市價(jià)形成前向指引。國(guó)內(nèi)鎢供應(yīng)呈現(xiàn)區(qū)位、供應(yīng)商集中度高的特征，如鎢精礦前五大供應(yīng)商市占率達(dá)61%，大廠對(duì)價(jià)格影響力偏強(qiáng)。定價(jià)機(jī)制上，中國(guó)鎢協(xié)每月對(duì)鎢價(jià)協(xié)商一次，提出月度鎢品指導(dǎo)價(jià)；中國(guó)贛州鎢協(xié)每月提供鎢精礦、仲鎢酸銨以及鎢粉預(yù)測(cè)價(jià)；各大鎢企如廈門(mén)鎢業(yè)、江鎢集團(tuán)、章源鎢業(yè)、翔鷺鎢業(yè)等則每半月發(fā)布鎢品的長(zhǎng)單報(bào)價(jià)，定價(jià)趨勢(shì)基本與市場(chǎng)均價(jià)聯(lián)動(dòng)，調(diào)價(jià)幅度上對(duì)市場(chǎng)均價(jià)具有一定程度的前向指引。由于報(bào)價(jià)單位集中度高，且下游硬質(zhì)合金消費(fèi)領(lǐng)域廣泛，在供給側(cè)無(wú)外生擾動(dòng)條件下鎢價(jià)波動(dòng)性相對(duì)較低。
百年鎢價(jià)：從“軍需主導(dǎo)”向“中國(guó)主導(dǎo)”切換。鎢在軍事工業(yè)中廣泛用于彈藥、槍管、裝甲生產(chǎn)，20世紀(jì)以來(lái)數(shù)次大規(guī)模熱戰(zhàn)，如一戰(zhàn)、二戰(zhàn)、朝鮮戰(zhàn)爭(zhēng)、越南戰(zhàn)爭(zhēng)等均顯著推高軍用鎢品需求，帶動(dòng)鎢價(jià)尖峰上行；換言之，20 世紀(jì)80 年代以前，鎢品價(jià)格周期即“戰(zhàn)爭(zhēng)時(shí)刻表”。20 世紀(jì)80 年代以后，全球戰(zhàn)爭(zhēng)模式由強(qiáng)國(guó)對(duì)壘轉(zhuǎn)化為局部沖突、代理戰(zhàn)爭(zhēng)、以及非對(duì)稱沖突為主，“軍需驅(qū)動(dòng)”弱化的同時(shí)中國(guó)市場(chǎng)顯化為關(guān)鍵變量，國(guó)內(nèi)供需兩側(cè)均對(duì)鎢價(jià)形成顯著擾動(dòng)，鎢品定價(jià)由“軍需主導(dǎo)”向“中國(guó)主導(dǎo)”切換，并引致80 年代以后數(shù)次價(jià)格周期。具體而言：供給端，中國(guó)始終為鎢最主要供給國(guó)，但早期以出口鎢礦為主，定價(jià)權(quán)置于海外下游冶煉加工環(huán)節(jié)。上世紀(jì)80 年代起，中國(guó)鎢冶煉技術(shù)，包括離子交換、萃取工藝及鎢鉬分離工藝實(shí)現(xiàn)突破，中國(guó)鎢品供應(yīng)逐步向中下游延伸。此后，中國(guó)不僅由初級(jí)精礦出口國(guó)轉(zhuǎn)為資源&冶煉加工大國(guó)，還成為主要的精礦進(jìn)口國(guó)之一，供給端定價(jià)權(quán)逐步增強(qiáng)。此外，由于高基數(shù)效應(yīng)，中國(guó)鎢礦供給側(cè)擾動(dòng)常對(duì)全球供應(yīng)產(chǎn)生深遠(yuǎn)的影響。反映至價(jià)格端，如80 年代中國(guó)改開(kāi)、生產(chǎn)力釋放帶動(dòng)了鎢礦供應(yīng)大幅增長(zhǎng)，構(gòu)成80 年代以后鎢價(jià)尖峰下移主要原因；2009 年后鎢礦開(kāi)采總量控制趨嚴(yán)，同時(shí)礦產(chǎn)資源貧化，鎢礦供應(yīng)增長(zhǎng)進(jìn)入瓶頸期，帶動(dòng)鎢價(jià)走強(qiáng)。需求端，21 世紀(jì)初中國(guó)入世，內(nèi)需大幅增長(zhǎng)推動(dòng)“金屬牛市”，鎢價(jià)跟隨上漲；2008 年金融危機(jī)后，中國(guó)推出“四萬(wàn)億”計(jì)劃，推動(dòng)本世紀(jì)第二輪“金屬牛市”；2013 年后，中國(guó)及全球經(jīng)濟(jì)增速換擋，對(duì)鎢品消費(fèi)疲軟，鎢價(jià)震蕩下移。
周期輪動(dòng)：過(guò)去二十年鎢價(jià)經(jīng)歷四輪上漲行情，自2015 年起逐步由“需求定價(jià)”轉(zhuǎn)向“供給定價(jià)”。2004 至今近20 年鎢價(jià)（APT 價(jià)格，下同）中樞位于15 萬(wàn)元/噸。峰值出現(xiàn)于2011 年，曾沖高至24 萬(wàn)元/噸；若不考慮本世紀(jì)初金屬價(jià)格啟動(dòng)前的價(jià)格行情，鎢價(jià)分別于2008 年與2015 年末達(dá)到9 萬(wàn)元/噸以下的價(jià)格底位。整體看，鎢價(jià)位于9-24 萬(wàn)元區(qū)間寬幅震蕩。過(guò)去二十年鎢價(jià)經(jīng)歷四輪周期，最近一輪周期自2021 年啟動(dòng)，截至2025 年3 月26 日，鎢價(jià)由2020 年底上漲59%至21 萬(wàn)元/噸。復(fù)盤(pán)歷史鎢價(jià)，可以總結(jié)出如下特征：
行政力量托底價(jià)格。鎢是稀缺戰(zhàn)略小金屬、中國(guó)優(yōu)勢(shì)礦種，對(duì)于各主采區(qū)來(lái)說(shuō)鎢產(chǎn)業(yè)亦是重要稅收來(lái)源。出于防止資源流失、保產(chǎn)業(yè)、保稅收等動(dòng)因，國(guó)儲(chǔ)局或地方政府在鎢價(jià)低位常進(jìn)行戰(zhàn)略收儲(chǔ)、托底價(jià)格。如2011、2013、2016 年各期價(jià)格低位時(shí)，地方政府及國(guó)儲(chǔ)局開(kāi)展了大規(guī)模收儲(chǔ)，構(gòu)成當(dāng)期重要需求來(lái)源并促使鎢價(jià)拐點(diǎn)形成。除逢低收儲(chǔ)外，政策端還通過(guò)總量控制、礦權(quán)審批控制供給端釋放，環(huán)保規(guī)制導(dǎo)致礦端復(fù)產(chǎn)滯后易導(dǎo)致供銷(xiāo)短時(shí)錯(cuò)配、價(jià)格尖峰上行。
制造業(yè)景氣度及出口為鎢價(jià)需求側(cè)主要驅(qū)動(dòng)。鎢被稱為“工業(yè)牙齒”，廣泛用于各工業(yè)領(lǐng)域，與制造業(yè)景氣度高度相關(guān)，主要通過(guò)“工業(yè)品制造-硬質(zhì)合金-粉末-APT-鎢礦”傳導(dǎo)鏈條對(duì)鎢價(jià)產(chǎn)生影響。2005、2009、2016 三輪鎢價(jià)上行周期的核心驅(qū)動(dòng)因素多來(lái)自需求側(cè)放量或復(fù)蘇。即2016 年以前，鎢價(jià)拐點(diǎn)的形成多來(lái)自需求側(cè)（制造業(yè)）增速波動(dòng)。出口作為外需的表觀指標(biāo)同樣對(duì)內(nèi)盤(pán)價(jià)格構(gòu)成顯著影響，如2018 年中美貿(mào)易摩擦導(dǎo)致鎢直接出口與終端品間接出口受阻，帶動(dòng)鎢價(jià)下行。但隨著內(nèi)需擴(kuò)大、國(guó)內(nèi)鎢產(chǎn)業(yè)逐步向下游延伸，外需對(duì)內(nèi)盤(pán)價(jià)格擾動(dòng)邊際趨弱。
資源端高度集中，行業(yè)充分自律，易形成供銷(xiāo)協(xié)同。國(guó)內(nèi)鎢精礦供應(yīng)高度集中，2024 年鎢精礦產(chǎn)能CR5達(dá)61%，主流供應(yīng)商在行業(yè)協(xié)會(huì)及政府引導(dǎo)下易形成供銷(xiāo)協(xié)同。如2016、2019 價(jià)格低位時(shí)，主流供應(yīng)商采取聯(lián)合減產(chǎn)的方式挺價(jià)并實(shí)際落地，驅(qū)動(dòng)鎢價(jià)拐點(diǎn)來(lái)臨。
2016 年后，鎢金屬定價(jià)邏輯逐步由“需求敘事”向“供給敘事”轉(zhuǎn)移。資源貧化、環(huán)保規(guī)制、總量控制三因素疊加，國(guó)內(nèi)資源端供應(yīng)增長(zhǎng)停滯。以USGS 口徑，2015 年中國(guó)鎢礦供應(yīng)達(dá)到峰值7.3 萬(wàn)金屬噸后，2016-2024 年年均產(chǎn)量為6.8 萬(wàn)金屬噸，近十年無(wú)明顯增長(zhǎng)。從價(jià)格表現(xiàn)可看出，雖然因貿(mào)易摩擦、疫情及泛亞庫(kù)存擾動(dòng)，鎢價(jià)在2018-2021 年出現(xiàn)為期三年的價(jià)跌周期，但從長(zhǎng)期趨勢(shì)來(lái)看，鎢價(jià)自2016年起即進(jìn)入上行通道。對(duì)比制造業(yè)GDP 增速與鎢價(jià)同比變化可觀察到：鎢產(chǎn)業(yè)鏈以“時(shí)間”換“空間”，經(jīng)2018-2020 年充分消化需求降速及泛亞積壓庫(kù)存，供給瓶頸產(chǎn)生的價(jià)格驅(qū)動(dòng)逐步顯化，對(duì)沖2022-2023 年終端制造業(yè)需求降速，鎢定價(jià)邏輯由“需求敘事”切換為“供給敘事”。
2、供需平衡：供需維持偏緊格局，鎢價(jià)中長(zhǎng)期中樞有望維持高位
國(guó)內(nèi)資源難有增量，內(nèi)需復(fù)蘇及光伏需求穩(wěn)增條件下預(yù)計(jì)2025-2027 年鎢供需維持偏緊格局，鎢價(jià)中長(zhǎng)期中樞有望維持高位。需求端：國(guó)內(nèi)需求受益于設(shè)備更新政策，硬質(zhì)合金、鎢特鋼、鎢材等傳統(tǒng)需求有望穩(wěn)增，光伏鎢絲需求受益于滲透率提高維持中高增速。海外隨歐洲增加軍費(fèi)開(kāi)支及制造業(yè)修復(fù)，硬質(zhì)合金需求保持穩(wěn)增，參考弗若斯特沙利文海外需求口徑。供給端：國(guó)內(nèi)資源受制于總量控制及資源貧化難有明顯增量，海外哈薩克斯坦、韓國(guó)等大型礦山構(gòu)成未來(lái)三年主要增量，部分補(bǔ)足供給缺口；鎢價(jià)高位下，或刺激再生鎢供應(yīng)進(jìn)一步提高。基于前述假設(shè)，預(yù)計(jì)2025-2027 年鎢金屬需求量將達(dá)14.9/15.6/16.3 萬(wàn)金屬噸，同比增長(zhǎng)4-5%，供給量（原礦+再生）達(dá)13.3/13.9/14.2 萬(wàn)金屬噸，同比+6.7%/+4.8%/+1.7%，供需缺口仍存。綜合來(lái)看，預(yù)計(jì)未來(lái)三年鎢供需維持偏緊格局，支撐鎢價(jià)中長(zhǎng)期維持高位運(yùn)行。
3、行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)
（1）鎢由于其優(yōu)質(zhì)特性，已陸續(xù)在新能源、人造鉆石等領(lǐng)域出現(xiàn)
1）在新能源領(lǐng)域，光伏鎢絲正逐步替代傳統(tǒng)金剛石線，成為下一代光伏硅片
切割母線鎢絲是一種以難熔金屬鎢為主要原材料的細(xì)絲，具有熔點(diǎn)高、電阻率大、強(qiáng)度好、蒸氣壓低等特點(diǎn)，廣泛應(yīng)用于加熱、鍍膜及照明市場(chǎng)，現(xiàn)已拓展至光伏領(lǐng)域，用于硅片切割金剛石線的母線。在推進(jìn)“雙碳”和穩(wěn)增長(zhǎng)的大背景下，光伏新能源行業(yè)出現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)，致使鎢絲行業(yè)基本面發(fā)生根本性改變，主導(dǎo)需求從附加值低、需求逐漸萎縮的燈泡領(lǐng)域轉(zhuǎn)換為高增長(zhǎng)高景氣的光伏領(lǐng)域。光伏產(chǎn)業(yè)鏈主要包括硅料、硅片、晶硅電池片、光伏組件、光伏發(fā)電系統(tǒng)五個(gè)環(huán)節(jié)，其中硅片切割是生產(chǎn)硅片的主要工序，也是全球光伏產(chǎn)業(yè)鏈中產(chǎn)業(yè)集中度最高的環(huán)節(jié)，產(chǎn)能主要集中在中國(guó)，2021 年底中國(guó)大陸企業(yè)約為407.2GW，占全球總量的98.1%。
目前切割硅片主要用金剛線，金剛線可用于硅棒截?cái)?、硅錠開(kāi)方、硅片切割，其切割性能直接影響硅片的質(zhì)量及光伏組件的光電轉(zhuǎn)換性能。由于2021 年硅料價(jià)格大幅上漲，下游硅片廠為降低切割過(guò)程中的硅料損耗，逐步向線徑更細(xì)的切割工具切換，行業(yè)細(xì)線化進(jìn)程明顯加快。光伏鎢絲相較于傳統(tǒng)金剛線具有硬度更高，延展性更好的特點(diǎn)，這決定了光伏鎢絲有著更好的切割能力、切割質(zhì)量，以及更低的斷線率。預(yù)計(jì)2025 年鎢金剛線的滲透率有望達(dá)到至70%。隨著硅片薄片化及金剛線細(xì)線化的推進(jìn)，用鎢絲替代高碳鋼絲作為金剛線母線的趨勢(shì)逐步明朗。
2）在人造金剛石和培育鉆石市場(chǎng)，硬質(zhì)合金頂錘作為關(guān)鍵部件迎來(lái)黃金發(fā)展期
硬質(zhì)合金頂錘作為高溫高壓法合成人造金剛石等超硬材料的關(guān)鍵部件，是合成壓機(jī)內(nèi)部的重要耗材，進(jìn)而成為生產(chǎn)金剛石單晶和培育鉆石的核心工具。由于頂錘要承受復(fù)雜苛刻的壓縮、剪切、拉伸應(yīng)力的作用，加上加熱時(shí)瞬時(shí)錘面溫度達(dá)500-600℃，要求近萬(wàn)次反復(fù)使用壽命，因此頂錘大多采用鎢基硬質(zhì)合金制成，具有硬度高、剛性好、強(qiáng)度高、耐熱優(yōu)良的特性。
頂錘下游需求以人造金剛石和培育鉆石為主。人造金剛石方面，目前中國(guó)人造金剛石產(chǎn)量位居全球第一，2020 年我國(guó)年產(chǎn)量再次突破200 億克拉，占據(jù)全球總產(chǎn)量90%以上。國(guó)內(nèi)多個(gè)人造金剛石在建項(xiàng)目帶動(dòng)
頂錘行業(yè)需求旺盛，根據(jù)河南省《2022 年補(bǔ)短板“982”工程實(shí)施方案》規(guī)劃，在工業(yè)金剛石領(lǐng)域，河南省政府將規(guī)劃建設(shè)多個(gè)工業(yè)用金剛石生產(chǎn)項(xiàng)目，所有項(xiàng)目投產(chǎn)后將大幅增加金剛石產(chǎn)能和產(chǎn)量，頂錘行業(yè)需求前景廣闊。
培育鉆石方面，其全球市場(chǎng)規(guī)模不斷攀升，2017-2021 年，全球培育鉆石產(chǎn)量由150 萬(wàn)克拉增長(zhǎng)至900萬(wàn)克拉。根據(jù)貝恩咨詢預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)，2025 年全球培育鉆石市場(chǎng)規(guī)模將從2020 年的167 億元增至368 億元，其中我國(guó)培育鉆石市場(chǎng)規(guī)模將由83 億元增至295 億元，進(jìn)一步拉動(dòng)對(duì)于硬質(zhì)合金頂錘的需求量增長(zhǎng)。
（2）下游產(chǎn)業(yè)快速成長(zhǎng)和國(guó)產(chǎn)替代進(jìn)程加快，共同帶動(dòng)鎢制品市場(chǎng)需求增
長(zhǎng)
鎢硬質(zhì)合金因其高硬度、高耐磨性等優(yōu)異的性質(zhì)，是制造業(yè)生產(chǎn)過(guò)程中的關(guān)鍵。一方面，在“中國(guó)制造+互聯(lián)網(wǎng)”深入推進(jìn)、高質(zhì)量發(fā)展持續(xù)推動(dòng)、制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)、“一帶一路”政策推動(dòng)沿線基礎(chǔ)設(shè)施加快建設(shè)的背景下，智能制造、新能源等鎢制品下游產(chǎn)業(yè)迎來(lái)蓬勃發(fā)展，所帶來(lái)的產(chǎn)品置換、機(jī)床數(shù)控化程度提高等新增需求將拉動(dòng)鎢制品在高端制造領(lǐng)域消費(fèi)持續(xù)增長(zhǎng)。
另一方面，隨著行業(yè)生產(chǎn)技術(shù)和工藝不斷升級(jí)，鎢制品材質(zhì)、精度和適用范圍得到了提高，鎢制品應(yīng)用半徑不斷擴(kuò)大，市場(chǎng)空間廣闊。此外，隨著“中國(guó)制造2025”、“供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革”、“產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈自主可控”等相關(guān)政策的持續(xù)推進(jìn)，高附加值硬質(zhì)合金產(chǎn)品國(guó)產(chǎn)化替代將迎來(lái)加速，硬質(zhì)合金高性能、高精度、高質(zhì)量發(fā)展成為必要，高端硬質(zhì)合金壁壘的突破以及優(yōu)質(zhì)的硬質(zhì)合金產(chǎn)品解決方案的提供是未來(lái)國(guó)內(nèi)硬質(zhì)合金行業(yè)的發(fā)展方向。
目前，我國(guó)產(chǎn)品國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力不斷提升，高性能硬質(zhì)合金深加工產(chǎn)品自主保障能力顯著提高，高技術(shù)含量硬質(zhì)合金出口量持續(xù)增長(zhǎng)，出口產(chǎn)品結(jié)構(gòu)加速升級(jí)，國(guó)產(chǎn)替代進(jìn)程推進(jìn)良好。綜上，下游行業(yè)形勢(shì)趨好、新興應(yīng)用領(lǐng)域持續(xù)拓展、國(guó)產(chǎn)替代進(jìn)程不斷加快等因素共同推進(jìn)鎢制品市場(chǎng)容量的持續(xù)增長(zhǎng)，拉動(dòng)鎢市場(chǎng)需求穩(wěn)步提升。
（3）堅(jiān)持綠色安全生產(chǎn)，推動(dòng)行業(yè)可持續(xù)發(fā)展
在“雙碳”目標(biāo)的背景下，鎢制品行業(yè)向低碳化轉(zhuǎn)變，生產(chǎn)環(huán)節(jié)綠色化水平提升明顯，低碳高效工藝和節(jié)能減排技術(shù)得到廣泛應(yīng)用，能源消耗總量、污染排放總量控制成效顯著。此外，實(shí)現(xiàn)循環(huán)經(jīng)濟(jì)和發(fā)展再生回收技術(shù)成為了當(dāng)前的熱點(diǎn)。為緩解鎢資源稀缺所帶來(lái)的壓力，行業(yè)積極健全鎢資源再生利用體系，提高鎢資源再生利用率，對(duì)廢舊合金進(jìn)行高效循環(huán)利用技術(shù)開(kāi)發(fā)，實(shí)現(xiàn)廢金屬回收純化再利用，推動(dòng)行業(yè)可持續(xù)發(fā)展。