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一、銅行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀
1、銅 產(chǎn)品主要包含三大生產(chǎn)環(huán)節(jié)，下游應(yīng)用廣泛
完整的銅產(chǎn)業(yè)鏈主要包括采選、冶煉、加工和終端消費(fèi)四個環(huán)節(jié)。采選環(huán)節(jié)是指銅礦石經(jīng)過破碎、磨礦、浮選等處理，最終得到含有較高純度銅的銅精礦的過程；冶煉環(huán)節(jié)是通過熔煉、電解、脫氧等過程將銅精礦中的雜質(zhì)進(jìn)一步去除，從而得到高純度的精煉銅，該環(huán)節(jié)包括粗煉和精煉兩個步驟，粗煉的產(chǎn)物為陽極銅，精煉的產(chǎn)物為電解銅；加工環(huán)節(jié)是指通過不同的加工工藝將精煉銅加工成各種銅材，如銅線、銅棒、銅管、銅板帶、銅箔等；最后，各種銅材再經(jīng)過進(jìn)一步深加工變成產(chǎn)品進(jìn)入終端消費(fèi)領(lǐng)域，除了建筑、家電、交通運(yùn)輸、電子信息這些傳統(tǒng)銅消費(fèi)較大的行業(yè)外，近年隨著新能源 和人工智能的發(fā)展，對銅產(chǎn)品的消費(fèi)進(jìn)一步增加。
2、 銅礦全球分布廣泛， 智利、秘魯最為富集
截至 202 3 年末，世界探明銅礦儲量 約 9 億噸，從地域分布來看，主要分布在北美、拉丁美洲和中非三個地區(qū)。從國家分布來看，智利、澳大利亞、秘魯、墨西哥和美國等國家銅礦儲量較高。智利是全球銅資源最豐富的國家， 202 3 年探明銅礦儲量 為 1 .9 億噸，占全世界銅礦總儲量的 2 1 其 次為秘魯，銅礦儲量約 0 .8 億噸，占全世界銅礦總儲量的 9 %%，中國探明銅礦儲量僅 約 0.3 億噸，銅礦儲量占比 3 左右。近年伴隨銅礦品位下降，疊加氣候干旱、工廠限電以及罷工運(yùn)動等不利事件產(chǎn)生的影響，世界銅礦緊缺程度加劇，并由礦石側(cè)向金屬側(cè)傳導(dǎo)。
3、中國銅消費(fèi)量世界領(lǐng)先，但銅礦資源稟賦較差
中國是精煉銅消費(fèi)大國，精煉銅廣泛應(yīng)用于建筑、家電、交通運(yùn)輸?shù)刃袠I(yè)，加之近年來新能源和電子信息行業(yè)的快速發(fā)展，中國長期存在大量的精煉銅需求。 2023 年中國電解精煉銅消費(fèi)量為 1,471 萬噸，同期世界精煉銅消費(fèi)總量為 2,632 萬噸，占全球精煉銅消費(fèi)量的 56%數(shù)據(jù)顯示占全球精煉銅消費(fèi)量的比重長期維持在 50% 以上高位。
而中國銅礦需求與精煉銅消費(fèi)需求總體一致，但中國銅礦產(chǎn)量所占世界銅礦產(chǎn)量比重較低，2 023 年中國銅礦產(chǎn)量為 1 70 萬噸，同期全球銅礦產(chǎn)量為 2 ,206 萬噸，僅占全球銅礦產(chǎn)量的7 。中國大部分銅礦需求依靠進(jìn)口滿足，中國銅產(chǎn)業(yè)對外依存度較高，資源緊缺的局面仍待改善。
此外，中國礦山礦石相對世界主流礦山平均品位水平而言相對較低，且近年來礦石品位總體呈現(xiàn)下降趨勢，截至 2023 年，中國銅礦品位已下降至 0.56 左右，進(jìn)一步加劇了中國銅礦緊缺的程度，并增加了銅礦的開采難度及其開采成本。
二、多重因素推動銅需求增長，支撐銅價上漲預(yù)期
1、銅庫存處于歷史低位，未來或迎補(bǔ)庫
據(jù)LME 顯示， 2022 年銅庫存為 1,561 萬短噸， 2023 年約為 669 萬短噸， 2024 年銅庫存僅為 266 萬短噸，近年來銅庫存呈現(xiàn)持續(xù)下降趨勢，且處于近十年來的歷史低位，未來或?qū)⒂瓉砑醒a(bǔ)庫需求，推動銅價繼續(xù)走高。
此外，截至2 024 年 6 月 3 日， L ME 3 個月銅期貨價格為 1 0,106 美元 噸，而 L ME 的銅現(xiàn)貨結(jié)算價格約為 9 ,986 美元 噸，當(dāng)前期貨價格處于近五年來的歷史高位，現(xiàn)貨深度貼水 。在銅現(xiàn)貨總體呈現(xiàn)上漲趨勢的同時，極大程度上體現(xiàn)出商品市場對遠(yuǎn)期銅價持更加樂觀的態(tài)度。
2、家電產(chǎn)量維持在歷史高位，刺激精銅消費(fèi)需求
精銅經(jīng)加工后被制作成如銅管、銅線、銅棒等多種銅材，其中銅管廣泛應(yīng)用于家電、汽車、建筑等不同行業(yè)，制冷行業(yè)對銅管的需求量最大，在制冷行業(yè)的用銅需求中又以空調(diào)為主。
當(dāng)前中國家電市場表現(xiàn)強(qiáng)勁，空調(diào)產(chǎn)量保持較高增速，冰箱產(chǎn)量維持在歷史高位， 202 4 年4 月家電產(chǎn)量超出市場預(yù)期，其中空調(diào)月度產(chǎn)量 3,033 萬臺，同比上漲 20%20%；冰箱產(chǎn)量為934 萬臺，同比上漲 約 15%15%，為用銅需求提供了充沛動能。
3、國家電網(wǎng)投資額持續(xù)增加，光伏、風(fēng)電創(chuàng)造銅消費(fèi)新增量
根據(jù)國網(wǎng)規(guī)劃，在“十四五期間”，中國特高壓工程將建設(shè)包含“24 交 14 直”在內(nèi)的 38條線路，所設(shè)計線路全程達(dá)到 3 萬余公里，規(guī)劃變電換流容量合計 3.4 億千 伏安，總投資超3800 億元。預(yù)計 2023 2024 年將為中國特高壓工程的密集開工階段，在清潔能源大基地外送需求和新基建逆周期調(diào)節(jié)的共同作用下，特高壓投資規(guī)模有望在今年達(dá)到歷史峰值。特高壓建設(shè)將為電力行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈帶來眾多機(jī)會，其中充電樁、光伏、風(fēng)電等環(huán)節(jié)均對銅有大量需求。近五年中國電網(wǎng)基本建設(shè)投資完成額數(shù)據(jù)顯示 2019 年投資完成額為 24,245 億元，2020 年略有下降，完成額為 23,307 億元，隨后一路穩(wěn)步增長至 2023 年的 27,354 億元，五年復(fù)合增速約達(dá) 83%83%，最新數(shù)據(jù)顯示 2024 年 4 月投資完成額為 1,229 億元，同比增加約 25% 。
據(jù)C PIA 披露的相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，全球光伏新增裝機(jī)規(guī)模呈現(xiàn)逐年增加的趨勢， 2 019 年 全球共新增光伏裝機(jī)規(guī)模 1 16GW 2 020 年為 1 44GW 2 021 年為 1 72GW 2 022 年為 2 68GW2 023 年為 2 80GW ，四年復(fù)合增速高達(dá) 3 0% 。據(jù) C PIA B NEF 預(yù)測， 2 024 年， 全球新增光伏裝機(jī)規(guī)模將達(dá)到 4 80GW ，較 2 023 年同比增加 2 6% 2 025 年全球新增光伏裝機(jī)規(guī)模將達(dá)到 5 90GW ，較 2 024 年同比增長 2 3 %%，在較大基數(shù)基礎(chǔ)之上繼續(xù)保持較高增速增長。銅在光伏和風(fēng)電產(chǎn)業(yè)中有著廣泛的應(yīng)用，其中在光伏領(lǐng)域，主要應(yīng)用于連接器、電纜和逆變器等，伴隨著光伏裝機(jī)規(guī)模的不斷擴(kuò)大，將為銅需求 帶來 新的動能。
銅在風(fēng)電領(lǐng)域亦有廣泛應(yīng)用，主要包括發(fā)電機(jī)、變壓器、齒輪箱和塔筒電纜等。
據(jù) B NEF國家能源局相關(guān)數(shù)據(jù)顯示， 2023 年全球風(fēng)電 新增裝機(jī)容量 約 117GW ，其中新增陸上風(fēng)電裝機(jī)規(guī)模 1 06GW ，新增海上風(fēng)電裝機(jī)規(guī)模約 1 1GW 。 據(jù) GWEC 預(yù)測 2 024 年將新增風(fēng)電裝機(jī)規(guī)模約 為 1 52GW ，相較 2 023 年同比增長 3 0.5%0.5%，其中新增陸上風(fēng)電裝機(jī)規(guī)模1 30GW ，新增海上風(fēng)電 2 2GW 。至 2 025 年，全球風(fēng)電裝機(jī)規(guī)模將達(dá)到 1 82GW 相較 2 024年同比增長約 2 0%0%，風(fēng)電裝機(jī)規(guī)模的不斷增加將進(jìn)一步刺激銅消費(fèi)的增長。
4、 AI 產(chǎn)業(yè)鏈快速發(fā)展，算力供給端、傳輸 端 用銅需求放量
隨著生成式AI 和大算力的發(fā)展，為計算領(lǐng)域帶來了新的發(fā)展機(jī)遇，同時也為算力基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)提出了更高的要求，同時改變了數(shù)據(jù)處理、數(shù)據(jù)傳輸?shù)脑锌蚣埽诖吮尘跋?，?shù)據(jù)中心的升級和基站設(shè)備的 5G 化轉(zhuǎn)型不僅催生了對銅材的大量需求，也對銅材質(zhì)量提出 了更高的要求。其中涉及了銅合金、銅帶材、銅板帶、銅箔、銅纜等多種銅產(chǎn)品， 2023 年全球僅 PCB 用銅量已達(dá)到了 58 萬噸，隨著算力基礎(chǔ)設(shè)施投入的增加，預(yù)計 2025 年全球 PCB和數(shù)據(jù)中心用銅規(guī)模將突破百萬噸，未來用銅量具備較大增長空間，創(chuàng)造了用銅需求增量。
三、
銅礦供給緊缺，銅或?qū)⑦M(jìn)入長期景氣區(qū)間
1、銅礦資本支出與礦石品位下降影響礦石長期供給
隨著對現(xiàn)有礦山的持續(xù)不斷開采，銅礦的品位不斷下降，截至2023 年，中國銅礦品位已下降至 0.56 左右，世界主流礦山銅礦品位亦呈下降趨勢。隨著開采難度逐漸加大，開采成本也隨之上升，影響了出礦品質(zhì)并進(jìn)而影響銅礦的有效供給。
同時因受高利率的影響，雖然銅價高企，但并未能有效刺激銅礦企業(yè)擴(kuò)大資本支出規(guī)模，近年來全球銅企的資本支出所占折舊和攤銷的比例顯著下降，該比例在 2010 年處于 389% 的相對高位，然后呈波動下降的趨勢發(fā)展，至 2023 年僅為 80% 左右，資本支出呈現(xiàn)收縮態(tài)勢，或?qū)е挛磥磴~礦儲備不足。當(dāng)前全球的銅礦供需處于緊平衡狀態(tài)，考慮銅礦從探礦到投產(chǎn)一般需要五年以上時間，結(jié)合礦企資本支出實際情況來看，我們認(rèn)為銅礦供給在未來依然存在短缺，銅或?qū)⑦M(jìn)入長期景氣區(qū)間。
2、多起突發(fā)事件導(dǎo)致礦石產(chǎn)量不及預(yù)期
2024年第一季度海外前十大銅礦企業(yè)僅完成了指引中值的 24.5%24.5%，多起突發(fā)事件導(dǎo)致礦石產(chǎn)量不及預(yù)期，影響了礦石產(chǎn)量的供給。例如受自然災(zāi)害的影響，智利的 El Teniente 部門的發(fā)生巖石爆炸，導(dǎo)致其設(shè)施受到了重大影響，影響了其產(chǎn)量。位于加拿大的 HighlandValley Copper 因巖土工程問題改用品位較低的礦石庫存，使泰克資源未能完成原定生產(chǎn)指引，且位于智利的 QB2 露天礦因建設(shè)、調(diào)試的延誤，導(dǎo)致建設(shè)進(jìn)度低于預(yù)期。受到厄爾尼諾現(xiàn)象的影響，贊比亞的干旱加劇，導(dǎo)致贊比亞進(jìn)入了緊急狀態(tài)，第一量子也因此收到了因受不可抗力因素影響而減少其電力供應(yīng)的通知，這無疑將對公司的礦石產(chǎn)量產(chǎn)生不利影響。
3、冶煉產(chǎn)能供給過剩，緊缺向金屬端傳導(dǎo)
由于全球冶煉產(chǎn)能的持續(xù)擴(kuò)張，全球冶煉產(chǎn)能逐漸過剩，截至2022 年，全球銅礦冶煉產(chǎn)能達(dá)到 2,470 萬噸，開工率一度降低至約 81% 2023 年年底全球冶煉產(chǎn)能進(jìn)一步上升至 3,226萬噸，與之對應(yīng)的是銅冶煉廠現(xiàn)貨粗煉費(fèi)顯著下降，短單一度降低至僅有 1.7 美元 千噸，粗煉費(fèi)已經(jīng)無法讓銅冶煉企業(yè)維持盈利水平。
伴隨銅礦供給減少和精銅庫存的降低，據(jù)ICSG 數(shù)據(jù)顯示，近年來全球銅供需一直處于緊平衡狀態(tài)，且 2023 年多數(shù)月份精銅均存在缺口，至 2024 年 2 月供給不足的局面才略有改善，據(jù) ICSG 預(yù)測，未來全球市場仍然存在短缺，緊缺由礦端逐漸向金屬端傳導(dǎo)。
五、投資建議
1、紫金礦業(yè)
紫金礦業(yè)是以銅、 黃金等基本金屬礦產(chǎn)資源勘探、開發(fā)為主的礦業(yè)集團(tuán)，產(chǎn) 品格局以銅、金、鋅為主。公司為中國五百強(qiáng)企業(yè)，投資項目遍布中國 24 省和包括加拿大、澳大利亞、秘魯?shù)?9 個國 家 ，是中國控制金屬礦產(chǎn)資源最多的企業(yè)之一。公司在地質(zhì)勘查、濕法冶金、低品位難處理礦產(chǎn)資源綜合回收利用、大規(guī)模工程化開發(fā)以及能耗指標(biāo)等方面 具備一定優(yōu)勢 。
2、江西銅業(yè)
江西銅業(yè)是目前國內(nèi)最大的銅生產(chǎn)基地，擁有領(lǐng)先的冶煉加工產(chǎn)能。公司覆蓋了勘探、采礦、選礦、冶煉、加工等全產(chǎn)業(yè)鏈，具備一體化優(yōu)勢。作為國內(nèi)最大的銅冶煉企業(yè)和領(lǐng)先的銅礦生產(chǎn)商，江西銅業(yè)在供給緊張且新能源領(lǐng)域用銅高增長的同時刺激下，將顯著受益于銅價的持續(xù)上漲。